李迅雷：关于2022年财物装备的考虑

liukang202411小时前网友吃瓜612

来历：定见首领

　　定见首领丨李迅雷

　　境外中资股股价未来必定会与A股接轨。

　　把时刻拉长了看，才干发现趋势

　　2020年开端，盛行的一个词叫赛道，好赛道上的出资收益率会比较高。但好赛道上的出资标的都是好公司吗？所以我在2020年9月份写了一篇文章质疑，叫《好赛道上跑的终究有多少匹好马》。

　　2020年公募基金的成绩十分好，仅上半年股票型基金的均匀收益率就到达24.21%。从工作ETF的净值改动看，医药生物、食品饮料、半导体等工作的出资报答率独占鳌头，成为令人羡慕的“好赛道”。不过，2021年过完年之后，基金在好赛道上的“抱团”就崩溃了。喝酒吃药的行情在阅历了两年风景之后，2021年风景不再。我看到格隆汇的一个数据计算，2021年15大白马股的均匀跌幅到达27.6%，其间不乏医药和白酒股。

　　不难发现，这些跌落起伏大的，实际上都是工作头部企业，故医药和白酒（高端白酒）中的头部企业的长时刻出资逻辑是建立的，由于人口老龄化和消费晋级是大趋势，即在需求不断添加、消费份额不断上升的工作中，挑选头部企业能够取得超量收益。但从短期看，2019~2020两年的累计涨幅过大，故2021年呈现调整也很正常。

　　关于长时刻和短期财物价格的走势怎么演化，我从前提出过这样一个观念：短期走势契合辩证逻辑，即涨多了要跌，跌多了要涨，完成均值回归；长时刻走势契合形式逻辑，即取决于基本面，然后构成趋势。因而，短期走势无非便是环绕着长时刻趋势线作上下动摇罢了。

　　所以，找准大方向，跟随大趋势很重要。例如，在曩昔20年，大类财物配备中，重配房地产的逻辑是建立的。由于我国敞开了城市化进程，许多农人涌向乡镇。但跟着农人工进城数量的削减，我国敞开了大城市化进程。大约从2015年开端，三、四、五线城市的人口呈现了净流出，一线、新一线和二线城市的人口净流入。

　　我国的大城市化率的吹嘘空间应该还比较大，也便是说，我国的房地产进入了结构化年代。即便是大城市，也不是一切的区域房价都会涨，而是与教育、文娱和医疗资源的配套有关。我曩昔常常仇人用圆的面积计算公式来解说中心地段的稀缺性：S = π× r2。

　　依据该公式，离圆心的间隔缩短一半，则面积将削减四分之三，也便是说，买房的时分，离中心地段越近，土地供应越少，并且呈现几何级数削减，反之亦然。如在上海，外环线以外的当地，土地供应就十分富余，往后农人的宅基地都能够用来作为酬谢公共住宅的租借用地。

　　从首要靠农业人口转移来完成的乡镇化，到现在的首要靠存量人口活动的大城市化，意味着房地产的总需求增速在下降。因而，从大趋势看，房地产作为财物的配备份额应该下降了。依据麦肯锡公司的研讨，我国的净财物从2000年的7万亿美元添加到2020年的120万亿美元，添加了17倍。同一时期，美国的净财物翻了一番，到达90万亿美元。全球净财物从156万亿美元添加到514万亿美元。

　　也便是说，曩昔20年我国的财物（首要靠房地产）添加起伏超越美国的一倍多。然后使我国成为全球财富规划最大的国家。作为人均GDP水平还低于全球均匀水平、只要美国的六分之一的经济体，怎么或许位居财富规划全球榜首？显着，从整体看，我国的房地产不只存在泡沫，并且过大了。

　　信任大城市的中心地段房价还会坚硬，但性价比应该不大了，财物配备是着眼于未来的价值吹嘘空间，那么，未来十年，全国的房价还能涨一倍吗？而还能涨一倍的财物应该许多。国内出资者在权益类财物的配备份额太低了，大约只要美国出资者的十分之一。那么，好的金融财物多吗？应该不少。

　　例如，扩内需和消费晋级是大趋势，全球简直一切的国家都是消费主导的，并且，跟着我国居民收入水平的不断上升和人口的老龄化，消费晋级会越来越显着，如高端消费、服务消费的占比会不断上升。所以，吃药喝酒的头部企业依然能够长时刻看好。本年PPI与CPI之间剪刀差将缩小，那么，上游的盈余会削减，下流的本钱会下降，并且还有提价预期。

　　最近中药股涨了，在消费晋级和提价的大布景下，中药股具有自主定价权，其估值和盈余的吹嘘应该都还有空间。

　　服务消费中，假如本年疫情缓解，则机场、航空、旅行休闲、文化娱乐等都会呈现恢复性添加，特别是传媒工作中的短视频工业链和元世界工业链更值得看好。随同2022年苹果等干流厂商或推出元世界概念类相关“爆品”，将敞开“元世界元年”的序章，而“虚拟人”等的使用又将处理传媒等工作演员本钱危险高的工作痛点。这将带来2022年A股相关的消费电子、传媒等板块估值吹嘘的时机。

　　消费晋级中，智能轿车（电动车）代替传统轿车（燃油车），应该是往后20年的大趋势。就本年而言，下流工作补库存很或许成为拉动后续经济添加的重要力气。以轿车工作为例，受供应端芯片缺少的限制，经销商库存系数自2021年5月以来继续下降，10月和11月虽略有上升，但也只要1.29左右，远低于曩昔三年同期水平。假如芯片缺少问题得到逐渐缓解，轿车工作有望迎来一轮补库期。

　　往后拉动经济添加的另一个动力是自主创新和制作业的工业晋级。因而，高端制作业中的头部企业值得看好，就本年而言，假如原材料本钱下降，限电不再继续，则高端配备制作、电子通讯、军工等有望迎来盈余的明显添加。并且，国家为了推进制作业的出资添加，也或许推出一些新项目。如“十四五”期间会发动一批工业根底再造工程项目，激起呈现一大批“专精特新”企业。其间工业5G或许取得大规划出资，值得重视。

　　此外，一个长时刻趋势现已构成，即新动力范畴的出资迎来井喷式添加，相关工业链具有较高的中长时刻出资价值。新旧动力代替是大趋势，环绕“双碳”的出资机会，在“碳中和”方针驱动的工业革新中，新动力工业链的景气量或继续坚持高位。记住我2015年到常州的天合光能（此刻该公司仍是在美国上市）调研，回来之后很兴奋地写了一篇文章，叫《李迅雷：为何100倍市盈率股票比20倍更有出资价值》，现在，这家公司现已成为科创板中的大市值公司了。

　　中概股大幅跌落背面：隐含另一个长时刻趋势

　　2021年美股中概股年内累计总市值削减8598亿美元，换算成人民币也有约5.6万亿元，这差不多等于2021年A股总市值的新添加量。其间，仅中概股中的教培三巨子市值蒸腾就超越6000亿元人民币，而阿里巴巴的股价跌去了近一半。

　　与中概股同病相怜的是港股商场，2021年的港股累计蒸腾市值10.6万亿港元，恒指全年收跌14%，恒生国企指数跌23.3%，表现在全球首要商场中垫底。大部分人或许会把美国中概股和港股的大跌看成是欧美本钱联手镇压，但我信任本钱是逐利的，本钱不会傻到去做炮灰。当然，美国SEC对中概股的信息发表上的苛求确实是一大要素，而国内网络渠道的用户增量削减，也是不争的现实。

　　2021年2月，国务院反猜测委员会印发《关于渠道经济的反猜测攻略》，初度关于渠道经济乱用商场位置等猜测行为的界定、法律等一系列焦点问题做出清晰界定，这关于大厂的未来盈余预期必定有负面影响。

　　共同富裕现已成为我国的长时刻方针，猜测会取得超量赢利，反猜测便是防止让猜测企业取得过多赢利，这有利于改进初度分配。初度分配存在问题的工作还不少，如2020年我国38家上市银行的赢利占了一切A股上市公司赢利的42%，这样一种歪曲的初度分配格式，在未来必定会改动。

　　从往后看，二次分配的变革也将继续推进。虽然房地产税变革试点还没有开端，但未来房产税、遗产税和本钱利得税都将施行，这便是大方向和大趋势。2019年美国个税收入占政府税收总收入的55%，而我国2020年该占比缺乏7%。这段时刻以来，明星补交税款事例大幅添加，未来我国个税在总税收中的占比也将大幅上升。

　　共同富裕的内在除了要缩小收入距离外，还要完成公共服务均等化，这关于教育、医疗等工作而言，必定面对变革压力。

　　我从前在美国的一个私家诊所看过病，由于没有买稳妥，所以门诊费、检查费很贵，大约花了250美元，但医师开的药方，则需要到药店去买，医院和药店是分隔的。所以，医师没有动力去多开药，医药代表也不需要向医师推销药品。

　　从我国上市医药公司的年报看，不少公司的销售费用大大超越研制费用，有的都以百亿元计。我国的药企一方面要面对“魂灵砍价”的压力；另一方面，创新药的研制又面对巨额投入却无报答的巨大危险。虽然如此，“趋势”的力气势不可挡，那便是使用准则缝隙套利的年代终将曩昔，投机获利的空间、寻租纳贿的空间、猜测攫取超量赢利的空间都将越来越小。

　　教育训练工作也是如此，房地产商场也将如此，均在不断标准中改动曩昔的盈余模式。老百姓日子中的三座大山：教育、医疗和住宅，终将渐渐移走，这便是趋势。

　　老练商场的组织出资者，一般会给新式商场上市公司偏低的估值，首要是由于存在公司管理等方面的缺乏。2019年，我参加了一场ESG（环保、社会职责与公司管理）研讨会，那个时分，国内本钱商场的大部分人对ESG还比较生疏。现在，ESG现已成为本钱商场热议的论题，国际性的ESG评级组织也开端在我国开展影响力。也便是说，ESG评级高的上市公司，有利于其估值水平的吹嘘。

　　所以，我关于中概股和港股的未来仍是达观的。由于跟着准则的不断完善，企业标准运营和ESG的认识会越来越强，方针层面多变的危险也会不断下降，正所谓置之死地而后生。在我国本钱商场敞开度不断吹嘘的大趋势下，境外中资股与内地A股比较，其估值水平远低于A股，股价未来必定会与A股接轨。

　　赛道多变：2022年外部不确定性大于内部

　　现在盛行叫赛道，实际上与凯恩斯炒股的“选美理论”是一个意思，即挑选与大部分出资者偏好共同的工作或公司。2021年沪深300跑输中证500和中证1000，这并不意味着什么，由于2019~2020两年沪深300都是跑赢后两者的。从大趋势看，在存量经济主导下，企业的优胜劣汰和向头部会集是大趋势。所以，2022年沪深300跑赢全商场是大概率。

　　2021年应该是变革之年，不只由于它是“十四五”规划的榜首年，并且由于基数原因，GDP增速远超6%，保添加无忧，也成为了2021年多个部委推进变革的时刻窗口。2022年应该是维稳之年，由于经济下行压力增大，“需求缩短、供应冲击和预期转弱”。

　　维稳要点应该是在出资方面，特别体现在房地产出资。至于基建出资和制作业出资，必定会大力推进，但经过政府主导来拉动出资，效果不会太强，由于“需求缩短，预期转弱”，而房地产出资则靠民间本钱主导，房地产对我国经济的直接和直接增量奉献挨近30%。

　　怎么来稳房地产出资呢？那就需要让“预期转稳”乃至“预期转强”，降准降息、扩张财务，影响内需，都是必不可少的。整体来看，本年我国的方针环境应该趋于宽松，对本钱商场有利。

　　反观美国，本年或许面对两大危险。首先是美联储大概率会在6月份今后加息，意味着货币方针收紧。纵观前史，不难发现美股走牛首要得益于低利率环境。在低利率环境下，美股龙头公司加杠杆和发债回购股份对EPS和股价产生了重要推进效果。

　　例如，标普500中市值最大的60家公司曩昔10年回购股份的均匀份额在30%左右，而由工作经理人掌管的公司均匀回购份额挨近四成。仅2019年以来，苹果、谷歌、微软、FaceBook别离回购了约14%、7%、4%、3%的股份。假如用纳斯达克100指数PE的倒数与Aaa级企业债收益率的差值来衡量纳斯达克龙头股的危险溢价，则当时仍处于相对合理水平，但一旦加息，则下行动摇的或许加大。

　　第二，2022年拜登将面对中期推举，这将给美国经济和本钱商场带来不确定性。现在拜登的民意支持率较低。回顾前史，2016年末~2018年，特朗普时期“一党独大”“减税再通胀”行情的完结缘于2018年10月其间期推举丢掉众议院，商场预期其无法施行新的减税方案；1932~1935年，罗斯福“一党独大”下废弃金本位+大基建牛市的完结缘于其在1935年10月因急进变革而促进国会构成对立力气占多数的“保守派同盟”，其后续一切经济方案无法经过。

　　现在民主党保持一党独大的局势，若拜登在2022年中期推举丢掉参、众两院中一个或两个，引发商场对其无法施行新的财务方案的预期，则美股将面对调整的压力。故咱们还需要严密调查美国民意本年的改动趋势。

　　最终一个改动是海外疫情将怎么演化，会对我国带来怎样的影响。现在来看，疫情又在欧美暴虐。

　　假如疫情在2022年依然得不到好转，则全球供应链的问题难以处理，PPI和CPI会继续上行，真的或许呈现滞胀局势。疫情以来，我国和美国制作业都吹嘘了库存，特别是原材料的库存，这一方面或许受原材料提价以及未来需求上升的预期影响；另一方面也或许有下降供应链不确定性的考量，然后助推物价上涨。这关于2022年全球经济将是严峻考验。

　　总归，不管疫情继续或好转，都将对我国经济格式带来必定的影响。赛道善变，大趋势也不是原封不动的。以民众对白酒的偏好为例，也别离阅历了幽香、浓香和酱香别离引领的阶段。从前史上看，我国没有留存下来多少家百年老店，阐明企业都有生命周期，与日美比较，我国企业的生命周期特别不长，故没有一了百了的盈余模式。

　　（作者系中泰证券首席经济学家）

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